周小明中国人民大学信托与基金研究所所长

　　宏观政经背景、监管层面背景、市场环境背景都在发生变化，信托行业该如何应对？监管新政的核心，实际是从分类监管的角度出发，引导信托公司向构造核心的主动管理能力方向转型。从信托行业的角度，则是如何构造各公司自己的差异化的核心竞争能力。

　　信托业近几年迅猛发展，吸引眼球之余，面临的挑战日渐严峻：一是宏观背景在变化；二是监管壁垒在变化；三是市场需求也在发生变化。

　　随着以往支撑信托业发展的主要驱动力——房地产政信合作、银信合作——逐渐淡化或退出的同时，也对信托业下一步的业务机遇提出了新的命题。

　　监管新政的核心

　　《当代金融家》：在信托业原有经营模式遇到发展瓶颈的情况下，银监会主席助理杨家才提出了信托业治理八项机制。在新的监管导向和新的监管环境下，您如何看待信托业的转型方向和创新机遇？

　　周小明：对信托业来说，新的监管导向实际代表了新的市场投资机会。对信托公司来说，则意味着针对不同的监管标准，急需打造各自的核心优势。

　　新的监管导向实际代表了新的市场投资机会

　　首先，虽然分类监管的具体标准和细则尚未落地，但与现在的监管评级应该同处一个体系，或者就在监管评级之下，待评级体系完善之后才会进一步制定分类监管的具体标准。所以，对各信托公司来说，最为核心的问题实际上是按监管评级的要素对照自己。过去，很多公司只是简单的从“应付一下而已”的角度看待监管评级，对其并非十分重视。现在，信托行业必须对照分类监管的具体要求，对各自的经营战略、管理模式做出细致、客观的评估，因为其结果将会对公司未来发生实质性的影响。

　　其次，监管新政的核心，实际是从分类监管的角度出发，引导信托公司向构造核心的主动管理能力方向转型。从信托行业的角度，则是如何构造各公司自己的差异化的核心竞争能力。由于每个公司的自身特色、占有资源、股东优势以及市场前景各不相同，各个业务领域又都对应着不同的主动管理能力，因而对信托公司来说，积极打造主动管理能力，不仅是因应监管层面的要求，也是因应整个市场的要求。

　　最后，在监管和市场的双重导向下，信托公司核心的投资管理能力(主动管理能力)建设就提到了一个重要的议事日程上。加上信托具有多方式运用、跨市场配置、连接各领域的能力，如何挖掘出各公司真正具有优势的领域，从而有目的地转型，是个值得探讨的话题。

　　《当代金融家》：有评论认为，新的监管体系下，可能发生行业性的监管竞争、监管套利行为。对此，您怎么看？

　　周小明：所谓监管竞争、监管套利，实际是指在当前对金融业没有实行统一监管的情况下，虽然各金融同业间存在着一定的竞争不恰当、不公允，但同时也提供了跨行业的业务合作机会。换句话说，就是在当前的市场瓶颈和监管瓶颈下，仍然可以设计创造出新的业务模式和产品模式。

　　要消除监管套利行为，还需要监管当局能够统一监管理念、统一监管标准

　　所以，当前行业内存在的所谓“监管套利”，实际就是金融同业间利用监管当局对不同监管机构的监管理念差异进行合理套利的行为，如对某些机构的监管主导思想是扶持发展，对另一些机构的监管主导思想是保持稳健、合理控制、不要出事，还有一些机构则是先让其自由发展、再制定监管规则，等等。

　　而在如何把握监管标准的尺度上，要消除监管套利行为，还需要监管当局能够统一监管理念、统一监管标准。

　　《当代金融家》：您如何看待分类经营的标准制定？

　　周小明：所谓分类经营的评级标准，肯定是一个综合性的评级标准制度，而不会是某一方面的评级标准。其前提是先制定一个客观、综合的整体评级规范。其实，信托业已经发展了这么多年，分类监管与评级指引的操作、规范等，仅文件就有厚厚的一摞。监管层应该会在参考以往操作规范的基础上为创新类机构、维持类机构、限制类机构各自制定出具体的评级标准。

　　抓住真正的机会

　　《当代金融家》：随着利率市场化、竞争主体多元化和泛资管业务同质化，信托业未来会出现哪些新的市场机会？

　　周小明：要讨论新的市场机会，首先要分清哪些是真正的市场投资机会，哪些是同业合作间的投资业务创新。比如，信托与银行、证券、保险租赁、信托同业之间的业务合作虽然有很多新的机会存在，但还需要一些新的条件、新的能力去把握。因而，在当前资管渠道已全部放开的情况下，信托与其他金融业机构并非全是非此即彼的竞争关系，还有着可以共存共赢的合作机会。

　　信托与其他金融业机构还有着可以共存共赢的合作机会

　　另一方面，当前中国正处在经济结构转型过程中，未来资产泡沫一旦破灭，面对经济下行通道中出现的行业整合趋势，信托业是不是有新的投资机会，如果有，如何才能抓住这个机会？

　　其他还有行业并购基金、证券投资等，对信托业来说，是不是已经到了真正适合开展这些业务的最佳时机？虽然资产证券化未来会有比较好的发展趋势，但目前在操作上仍属“鸡肋”业务，未来有没有可能真正发展成熟？受托人机制在里面到底应该扮演什么样的角色？

　　此外，土地流转信托能不能发展成为长效业务模式？家族信托在什么样的情况下要具备哪些条件才能够开展起来？包括“走出去”的全球化配置，要怎么“走出去”？

　　市场都有，机会都在。

　　《当代金融家》：那么，您觉得哪些关键的投资机会最不应该放过？

　　周小明：我觉得新的投资机会就是关键的投资机会。信托业错过了历史上的一些投资机会，那时主要是跟其他行业机构合作，没有培育发展出自己的行业能力。目前在传统的投资领域里，已经开始重视这方面的投资行为。因为“这一轮”的第一个资产泡沫已经出现，当泡沫挤破时，信托业一定要抓住这个机会，在市场中扎根。实际上，这意味着新的整体布局正在形成，在这个过程中，或者进一步合作，或者开始培育自己能力，这方面的改变已经开始。

　　在传统投资领域里，应开始关注行业产业链的整合基金，比如新三板，要将切入点放在新三板里的创新型企业上

　　比如，在传统投资领域里，应开始关注行业产业链的整合基金，比如新三板。但这并不是说信托简单的切入新三板里的中小企业即可，而是要将切入点放在新三板里的创新型企业上。虽然这里面的风险是巨大的，但是机会也是巨大的。信托可以按产业链将这些企业的上中下游做通，达到投融资并举、产业链互动，依托其在资本市场上的升级——按照现在的监管要求，企业可以从新三板转到创业板、中小板最后转到主板——抓住这个将行业做大的机会。

　　因为能够上新三板的企业，要么拥有新技术，要么拥有新的商业模式，只是目前不太容易看清这些未来的盈利点何在——因为不是传统产业，但这些企业未来有机会成长为大企业或开启一个行业的新时代，所以是一个很好的投资机会。

　　《当代金融家》：新的投资机会必定带来新的市场风险。一旦风险集中爆发，信托公司应不应该进行刚性兑付？如果进行刚性兑付，是否会有悖市场化的发展方向？

　　周小明：到底应不应该进行刚性兑付，主要基于不同公司的不同经营策略来进行考虑。但总体上有两个约束条件，一个是尽职管理，一个是净资本约束。

　　到底应不应该进行刚性兑付，总体上有两个约束条件，一个是尽职管理，一个是净资本约束

　　首先，从尽职管理来说。如果信托公司不尽职，一旦资金发生问题，公司本身要承担相应的责任，这实质上是要求信托公司必须履行与受托人义务紧密相关的管理职责。因为如果信托公司自身确实存在失职，履职方面有缺陷，最终将会导致信托项目在管理上发生问题。从长远角度，这要求整个信托行业加强受托人的尽职义务、提高履职水平。

　　其次，从公司财务实力来说。即使信托公司愿意承诺刚性兑付，但是如果没有财务实力，仍然不可能实际履行。这对一些小的信托公司来说，意味着必须进行增资以补充资本实力。

　　最后，一旦真的发生风险事件，还要看信托公司立足于哪个层面来考虑是否进行刚性兑付的问题。毕竟，虽然从制度层面上对信托公司没有刚性兑付的安排，但是从道德层面上，这可以是信托公司发展战略的选择。但即使是自愿承担，最终仍会让刚性兑付成为市场博奕的选择结果。进一步讲，在有公司选择刚性兑付、有公司不选择刚性兑付的情况下，最终会对行业、市场产生什么影响，是值得深入探讨的话题。

　　培养专业的行业管理能力

　　《当代金融家》：从之前的发展来看，中国信托公司的核心优势主要来自三个方面：牌照、股东资源和创新能力。今后，信托公司还应着重发展哪些方面的能力？

　　周小明：今后信托公司要着重培养专业的行业管理能力。比如，当针对互联网金融进行投资，或者做互联网金融的投资基金时，就得对互联网技术、互联网金融的产业概念、包含哪些企业，具有专业的行业分析能力，也就是说，能够较好地把控互联网金融未来的发展趋势。

　　未来，简单的钱必然越来越难赚到，只有学会如何赚复杂的钱，才能说真正具有了行业性的竞争力

　　外部顾问肯定是需要的，但别人的研究只能作为参考，信托公司最终要拥有自己的行业实力，也就是能够对其他行业进行组织的能力。当前多数信托公司还没有理解这实际意味什么，因为现在都专注于赚简单的钱。未来，简单的钱必然越来越难赚到，只有学会如何赚复杂的钱，才能说真正具有了行业性的竞争力。

　　《当代金融家》：这是否意味信托公司必须从行业专业化的角度，配备行业专业性人才？

　　周小明：为什么叫行业专业化？是因为对这个行业不了解，无法评判这个行业的技术，比如更新换代的速度有多快？周期有多长？产业化程度有多大？这些专业化的概念和知识，只有这个行业里的人才会懂。

　　比如成立一个煤炭基金，就要对煤炭的能源趋势、市场趋势有一个很好的把握，什么时候是高峰、什么时候是低谷？对产业周期如何把握？对企业好坏如何判断？要对这些有一个相对准确的预测，就必须有专门的研究团队才能进行专业的研究。

　　行业机会孰优

　　另类投资

　　传统投资是指证券投资，证券投资有两种方法：一种是选时，要会判断市场的大底部在什么地方；一种是做交易，可以组合别人的产品，也可以培育自己的产品。两种方法的侧重点不一样。

　　另类投资是指对所有的非标准化的资产进行配置的投资。资产是不是标准化的，关键要看它是不是证券化的，如果资产已经在金融市场上证券化了，对它的投资就叫作传统投资，凡是还没有证券化的、没有集中交易场所的、不具备流通性的非标产品，对它的投资就叫作另类投资。

　　做另类投资时，信托公司必须确实拥有对这些行业的分析判断能力，因为不同于融资信托向下的能力——融资信托主要是向下管理单体项目、单体企业的信用风险，要将投资标的转化为另类投资，或另类投资的基金式产品、资产管理性质的产品，就必须对投资领域的行业总体拥有足够的分析把握能力。

　　信托在另类投资上是具有优势的，因为另类投资需要有好的配置对象、合适的项目和交易对手，而信托在传统的私募投行业务、融资类业务上已经积累了大量的另类资产的配置对象，关键只在于如何才能将之整合出来。

　　传统产业目前主要有两种，一种是要淘汰的、产能过剩的产业，比如能源产业里的煤炭业，新能源产业里的多晶硅，在这些行业产业的资产泡沫已经或将被挤破的情况下，对这些产业是不是已经分析完全、透彻，关系着还能不能找到新的可投资机会。

　　而在房地产方面，信托过去主要是做房地产项目，现在可以尝试收购或并购一些小的不良项目，整合成不良资产的处置基金，这些都是可以重新孕育的大的另类投资机会。

　　财富管理

　　财富管理的一个特点是，高净值人士的家族财富管理(家族信托)资金都是动辄十几年、几十年的长线资金。信托公司的财富管理计划对这些长线资金的投资要具有一定的安全性，即可保障其长期收益。

　　同时，这边投资端的信托产品要转型，那边投资端的客户性质也要转型。从信托公司的资金来源上，当前的信托产品投资者以1~3年的为主，但真正要做基金尤其是另类投资基金的资金来源应该在5~10年之间，5年以上的资金最为合适。因此，今后信托公司要改变这种短期化的资金来源，转而专注更加长期、稳定的投资者。

　　依托于此，家族信托就有机会既可作为独立的产品，又可作为与财富管理互动的业务存在。换句话说，在以客户为中心做个性化的财富管理、资产配置的同时，那些有长线资金支持的投资产品，反过来又丰富了客户的资产配置计划。

　　可以说，财富管理的机会就在于此。

　　土地信托

　　本质上，土地流转信托并非投资信托，而是一种服务信托。

　　土地流转作为一种制度安排是很好的，实现了对农村土地的集约化经营，但要将它作为一种普遍的信托公司的商业模式，前景并不看好。土地信托作为一种服务模式，个别具有一定资源优势的公司可以尝试，就当前的制度安排提供一些服务。但是这种服务模式并没有明显的盈利空间。

　　另外，土地流转信托作还潜在着其他的风险因素，风险就在于，信托公司面对的是千千万万的农户，将这些农户的土地集约流转过来，合并后按照规划进行产业化经营，对农民来说有两个潜在风险：第一，土地利益能否获得保障？万一经营失败，如何进行补偿？第二，信托产品到期后应该怎么退出？土地已经被成片连起来，其中还有各种各样的设施，产品结束时土地能否按照集约前的样子退还回来？

　　对农业的投资资金向来都是资金量大、期限长、收益低、风险高，在这个基础上做农业的基金投入很难，目前国内的信托公司还没有相应的能力能够在土地流转方面创造出新的投资机会。即使已有成功的案例，但是不可能成为整个行业普遍效仿的商业模式。